В нескольких словах
"Магическая формула" роста компании Strategy, владеющей 3% мировых биткоинов, дала сбой на фоне падения крипторынка, что ставит под угрозу ее присутствие в ключевых индексах и выживание бизнес-модели.
«Магическая формула» компании Strategy, известной владением 3% всех мировых биткоинов, оказалась под угрозой. На фоне падения криптовалютного рынка и обвала акций, модель неограниченного накопления и роста, на которой строилась деятельность компании, вызывает серьезные вопросы. Стоимость Strategy уже опустилась ниже стоимости активов, находящихся в ее портфеле, что ставит под угрозу ее присутствие в ключевых фондовых индексах.
Майкл Сэйлор, основатель Strategy, который в 2013 году предрекал «сочтенные дни биткоина», впоследствии стал яростным сторонником криптовалют. Он превратил свою софтверную компанию среднего размера в механизм по скупке биткоинов, используя как собственные, так и заемные средства. С 2020 года стоимость Strategy выросла с 1,195 миллиарда до 50 миллиардов долларов. На сегодняшний день компания владеет 649 870 биткоинами, оцениваемыми в 59,5 миллиарда долларов. Однако теперь Strategy, похоже, находится на грани краха, став жертвой своей экстремальной стратегии «ва-банк».
Strategy является крупнейшим известным держателем биткоинов в мире после анонимного Сатоши Накамото и инвестиционных платформ, покупающих криптовалюту от имени третьих лиц. Компания контролирует 3% всех биткоинов на планете. Сейчас ее положение крайне нестабильно, и проблема не только в 27-процентной потере стоимости биткоина с пиковых значений. Падение капитализации компании ниже стоимости ее активов ставит под сомнение саму модель. Еще два месяца назад обсуждалось ее включение в индекс S&P 500. Теперь же речь идет о том, сможет ли она вообще оставаться в крупных индексах и выживет ли ее трещащая по швам бизнес-модель.
Суть формулы была проста, но изысканна: компания покупает биткоины, их цена растет, и вслед за этим растут акции Strategy на бирже. Это позволяет компании продавать долговые обязательства (конвертируемые в акции) с очень низкими процентными ставками, на которые она покупает еще больше биткоинов, тем самым подпитывая цикл. Собственная ревальвация Strategy (более 3000% с конца 2019 по ноябрь 2024 года) привлекала инвесторов, ищущих высокую доходность и доступ к биткоину. Долгие годы эта стратегия работала настолько успешно, что акции компании стоили в два-три раза дороже, чем активы, которые они представляли (первоначальный бизнес стал незначительным). Это подстегивало дальнейший рост, усиливало аппетит рынка и позволяло продолжать скупать все больше активов. В лучшие времена компания стоила 127 миллиардов долларов, что казалось воплощением сказки.
Именно поэтому нынешние проблемы Strategy выходят за рамки простого падения биткоина, которое, конечно, снижает стоимость криптопортфеля. «Магическая формула» полностью зависит от котировок акций на бирже. Необходим постоянный приток средств от инвесторов как для покупки биткоинов, так и для погашения долговых обязательств – другими словами, колесо не должно останавливаться. Эта некогда успешная модель, которая вывела Strategy в элиту бизнеса в таких индексах, как Nasdaq 100, MSCI USA и MSCI World, теперь может стать причиной ее гибели. Ее акции не только привлекли множество инвесторов и биржевых фондов (ETF), отслеживающих эти индексы, но и породили целую индустрию имитаторов Strategy, что насторожило создателей индексов.
Оператор одних из самых значимых мировых индексов, MSCI, начал консультации о том, как рассматривать такие компании и что с ними делать. Поскольку по своей сути они являются непрямым способом для портфельных управляющих или инвесторов получить доступ к биткоину, они схожи с инвестиционными фондами, которые не могут входить в эти индексы. Поэтому MSCI предлагает исключить из своих индексов компании, чьи криптоактивы составляют 50% или более от их общих активов. Решение будет объявлено 15 января, а любые изменения будут реализованы при пересмотре индекса в феврале.
Это станет серьезным ударом для компании. Аналитики JP Morgan подсчитали, что около 9 миллиардов долларов капитализации Strategy приходится на пассивные позиции. В случае исключения из индексов ее оценка может столкнуться со значительным давлением, включая принудительные продажи, сконцентрированные в очень короткий период, предупреждает Хавьер Кабальеро, советник фонда Opportunity из Andbank. Если компания будет исключена из MSCI, отток капитала может составить 2,8 миллиарда долларов, а если другие индексы последуют этому примеру – 8,8 миллиарда долларов, по данным JP Morgan. В своем посте на платформе X Сэйлор выступил против такой возможности, заявив: «Strategy – это не фонд, не траст и не холдинговая компания. Мы – операционная публичная компания с софтверным бизнесом стоимостью 500 миллионов долларов и уникальной казначейской стратегией». Однако сам Сэйлор ранее заявлял, что его компания является «самым близким аналогом» биткоин-фонда.
Response to MSCI Index Matter
Strategy is not a fund, not a trust, and not a holding company. We’re a publicly traded operating company with a $500 million software business and a unique treasury strategy that uses Bitcoin as productive capital.
This year alone, we’ve completed…
— Michael Saylor (@saylor)
Хотя активные управляющие не обязаны следовать решениям индексов, это станет негативным сигналом для других инвесторов и вызовет опасения по поводу стоимости и способности компании привлекать капитал и погашать долги в будущем. Strategy использовала все возможные каналы для приобретения биткоинов: она выпустила конвертируемые облигации на 8,2 миллиарда долларов с минимальными купонами (в среднем 0,4%), но с обязательствами, которые необходимо погасить или рефинансировать. Первый срок погашения – сентябрь 2028 года. Также у компании есть привилегированные акции на 7,8 миллиарда долларов без срока погашения, но с высокими купонами в 10%. «Длительный период низких цен на криптовалюту может усложнить эти выплаты и вынудить компанию привлекать более дорогой долг или даже продавать активы в неблагоприятный момент», – предупреждает Хавьер Кабальеро. Для компании с почти полным отсутствием доходов простого решения нет: если она потеряет доступ к рынку, долг будет становиться все дороже. А продажа биткоинов станет еще худшим сигналом.
Некоторые компании, ориентированные на владение криптоактивами, уже пошли на компромиссы, нарушив основы этой модели. Sequans Communications, производитель полупроводников, накапливающий биткоины, в начале ноября продал 30% своих активов для сокращения конвертируемого долга. ETHZilla, биотехнологическая компания, превратившаяся в держателя эфира, продала почти 40 миллионов долларов этой криптовалюты для финансирования программы выкупа акций. Сэйлор пока не собирается этого делать. Он заявляет, что его вера и миссия непоколебимы. Но последнее слово будет за рынком.
«При меньшем объеме торгов, связанных с индексами, компания может столкнуться с уменьшением объемов торгов и ликвидности, что сделает ее еще менее привлекательной», – предупреждают аналитики JP Morgan. Частично успех Strategy объяснялся тем, что на протяжении многих лет она была единственным способом получить доступ к биткоину. Теперь же альтернатив бесконечное множество. Рынок переполнен компаниями, копирующими ее стратегию, и ETF, отслеживающими ее стоимость. Это, в сочетании с продолжающимся выпуском акций и увеличением предложения (что давит на цену вниз), снизило ее привлекательность в глазах инвесторов. Колесо, на котором держалась модель Strategy, остановилось, и в криптоверсии сказки о молочнице кувшин шатается.
